14天逆回购减价加量，短期内债牛趋势料持续

时隔1月，央行重启14天期逆回购操作，这是2022年央行首次开展14天逆回购操作。1月24日，央行发布消息称，为维护春节前流动性平稳，以利率招标方式开展了1500亿元14天期逆回购操作。随后在1月25日，央行延续了这一操作。

两天共计3000亿元的逆回购投放，平抑了节前流动性波动;与此同时，此次14天逆回购中标利率也有下降，为2.25%，较此前的2.35%下降了10个基点。光大银行(601818)宏观分析师周茂华对记者称，调降14天期逆回购利率，属于此前央行降息的“配套”动作。

近来为应对经济增速的下行压力，央行调降各政策利率10个基点。在此背景下，国债利率持续下行，1月24日，10年国债到期收益率下行突破2.7%，续创逾20个月新低;不过到了25日，债券市场期现货均走弱，中短端调整幅度较大。但在业内人士看来，在二季度之前债市仍然顺风，当前利率的下行趋势或未完结，预计底部在2.6%附近，调整风险可能出现在今年第二季度。

14天逆回购重启

临近春节，公开市场操作出现新变化。在1月24日的操作中，央行重启了14天逆回购操作，并加大了操作规模;到了1月25日，央行延续上一日操作，继续开展1500亿元14天期逆回购操作。

公开信息显示，24日和25日均有500亿元的逆回购到期，因而对冲到期规模外，央行两日共实现净投放1000亿元。在业内人士看来，逆回购操作期限由7天期变为14天期，体现了央行护航节前流动性的意图。

自1月24日起，7天期逆回购已可跨农历春节假期，实际资金占用期限和14天期逆回购相当。有分析称，若继续开展7天期逆回购操作，利率却低于14天期逆回购，会造成期限利差的扭曲，而开展14天期逆回购操作可避免这一点，这在以往中的节假日前也较为常见。

同时，从规模上看，央行近两日均加大了逆回购操作规模。这主要是考虑到，临近春节假期，银行现金投放增多，加上缴税、地方债发行缴款等因素影响，机构对流动性需求增加。

还值得一提的是，此次14天逆回购中标利率由此前的2.35%下调为2.25%，这被市场视为央行降息的“配套”动作。近日，央行调降各政策利率10个基点，包括中期借贷便利操作(MLF)、常备借贷便利操作(SLF)等，引导市场利率适度下行，因此14天逆回购利率下调并不意外。周茂华表示，这将有效降低实体经济融资成本，激发微观主体活力，提振内需。

央行货币政策司司长孙国峰此前在国新办新闻发布会上称，此次中期借贷便利和公开市场操作中标利率下降，体现了货币政策主动作为、靠前发力，有利于提振市场信心，通过LPR(贷款市场报价利率)传导降低企业贷款利率，促进债券利率下行，推动企业综合融资成本稳中有降，有助于激发市场主体融资需求，增强信贷总量增长稳定性，支持国债和地方债发行，稳定经济大盘，保持内部均衡和外部均衡的平衡。

整体而言，近期央行公开市场操作呈现“量增价降”的特征，期限方面，7+14天灵活操作。周茂华认为，这释放了央行将维持流动性合理充裕格局，资金面平稳跨节无忧。根据以往经验，为对冲春节、缴税、居民现金需求增加等方面短期扰动因素，央行通常会根据市场资金需求情况，加大流动性投放，以平稳资金面。

目前来看，连续净投放之下，银行间市场隔夜等春节前到期资金供求均衡，资金利率波动有限。

Wind资讯数据显示，1月24日，上海银行间同业拆放利率(Shibor)方面，各品种涨跌互现。其中隔夜品种报1.935%，较上一个交易日下行12.8个BP;7天期品种报2.132%，较上一个交易日上行2个BP;14天期品种报2.435%，较上一个交易日上行6.7个BP。

到了1月25日，Shibor多个品种下行，其中，隔夜品种报1.931%，下跌0.4个BP;7天期品种报2.093%，下跌3.9个BP;3个月品种报2.464%，下跌0.1个BP。

10年期国债突破2.7%关口

在近期降息背景下，债市开启了连续多日的上涨行情，国债利率持续下行。尤其是在1月24日，10年期国债到期收益率下行突破2.7%，1年国债到期收益率下行突破2%。

具体来看，Wind资讯显示，1月24日，国债期货全线收涨，10年期主力合约涨0.16%，5年期主力合约涨0.15%，2年期主力合约涨0.05%，三大主力合约均续创近20个月收盘新高。

同时，银行间主要利率债收益率也出现明显下行，截至24日17时，10年期国债活跃券收益率下行3.5BP跌破2.70%关口报2.6725%，续创逾20个月新低;10年期国开活跃券收益率下行3.55BP;5年期国债活跃券收益率下行5BP，5年期国债活跃券收益率下行7.68BP，5年期国开活跃券收益率下行5.25BP。

但到了1月25日，债券市场止盈浮现，期现货均走弱。其中，10年期主力合约涨0.01%，5年期主力合约跌0.14%，2年期主力合约跌0.09%;银行间主要利率债收益率普遍上行，中短券调整幅度较大。截至25日16:50，10年期国开活跃券收益率上行1.75BP，10年期国债活跃券收益率上行2BP，5年期国开活跃券收益率上行4BP，5年期国债活跃券收益率上行4.75BP。

尽管25日债券市场表现较弱，多位业内人士认为，短期内债牛行情并不会结束。当前，宽货币和宽信用仍在较量，宽信用的预期还有待一季度经济金融数据的落地和验证。

中信证券联席首席经济学家明明称，目前货币政策仍然处于宽松周期之中，后续仍然有降息降准的空间;而且从货币政策宽松启动到宽信用效果显现至少还存在一个季度的时滞;此外，信用底的成色仍然有待确认。利率的下行趋势或未完结，预计底部在2.6%附近，调整风险可能出现在二季度。

东方金诚高级分析师冯琳表示，未来债市走向关键要看基本面和货币政策的边际走向。一方面，从基本面看，此前公布的四季度GDP两年平均增速虽有所改善，但“生产强、需求弱”的特征明显，12月房地产投资和消费下滑幅度均超出预期，在疫情再起扰动居民消费、财政发力程度不明朗的情况下，基本面对债市仍有利。

另一方面，冯琳称，从货币政策来看，稳增长和宽信用尚未实质性见效，货币政策仍处宽松窗口期，基于此，我们仍认为本轮牛市行情还未结束，利率低点大概率不会止步于2.7%。

国泰君安固收团队也提及，从过去15年的历史数据来看，一季度做多利率债的胜率很高。对标到2022年，当前央行“放水”和信贷投放、地方债供给偏缓构成供需错配，资产荒的矛盾仍旧存在而微观交易结构相对良好，基本面将持续利好利率债表现。